美股、比特幣紛紛轉(zhuǎn)跌 “特朗普交易”為何部分熄火？

　　在美國當選總統(tǒng)特朗普贏得大選結(jié)果出爐后，美股、比特幣大漲，黃金走弱。而如今，“特朗普交易”迎來新變化，美股、比特幣掉頭向下，黃金走高。與此同時，美元和美債收益率走高的趨勢仍在繼續(xù)。

　　美股的轉(zhuǎn)向尤為突出，在標普500指數(shù)連續(xù)兩年走出20%以上的漲幅后，今年開局不利。三大指數(shù)年內(nèi)全部下跌，截至1月10日收盤，道指年內(nèi)跌1.42%，標普500指數(shù)跌0.93%，納指跌0.77%。

　　作為特朗普交易的典型代表，美債拋售則進一步加劇，收益率飆升。有著“全球資產(chǎn)定價之錨”之稱的10年期美債收益率升至4.8%左右，創(chuàng)下2023年11月1日以來的最高水平；30年期美債收益率突破5%大關(guān)。

　　特朗普的政策并沒有大的變化，為何“特朗普交易”風(fēng)格悄然部分轉(zhuǎn)變？特朗普走馬上任在即，接下來市場又將走向何方？

　　市場風(fēng)格悄然轉(zhuǎn)變

　　特朗普當選初期，美元和美債收益率走高，但美股卻依舊上漲。但近期美股卻掉頭向下，三大指數(shù)已經(jīng)抹去了年內(nèi)全部漲幅。

　　在平安證券首席經(jīng)濟學(xué)家鐘正生看來，2024年11月初以來，隨著特朗普在大選中高票獲勝、掌控兩院，并快速組建“忠誠”內(nèi)閣，市場預(yù)期特朗普2.0政策力度更強、更容易落地。所以在11月大部分時間里，“特朗普交易”持續(xù)演繹，主要表現(xiàn)為美股積極，美債利率和美元指數(shù)上行，比特幣走強，黃金和原油震蕩走平等。但去年12月以來，“特朗普交易”出現(xiàn)局部降溫，主要表現(xiàn)在美股風(fēng)格切換和比特幣轉(zhuǎn)跌。

　　美股方面，鐘正生表示，大盤波動加劇，風(fēng)格切換至成長和大盤股占優(yōu)，此前相對強勢的金融、工業(yè)、能源、房地產(chǎn)等行業(yè)指數(shù)轉(zhuǎn)跌，但可選消費、信息技術(shù)和通訊服務(wù)仍在上漲。

　　具體來看，2024年11月，道瓊斯指數(shù)累漲7.5%，高于納斯達克指數(shù)6.2%的漲幅；羅素2000指數(shù)更是大幅上漲10.8%，強于標普500指數(shù)5.7%的漲幅。去年12月，道指下跌5.3%，而納指仍上漲0.5%；羅素2000指數(shù)下跌8.4%，跌幅明顯深于標普500指數(shù)的2.5%。標普500指數(shù)中的11個行業(yè)中，去年11月相對強勢的行業(yè)是可選消費、金融、工業(yè)和能源等，而在去年12月，除可選消費外，其余周期類行業(yè)均出現(xiàn)明顯回調(diào)。

　　方德證券首席分析師張弛對21世紀經(jīng)濟報道記者分析稱，本次美股沒有像2016—2017年那樣的上漲，今年的環(huán)境更加復(fù)雜。2016—2017年是全球復(fù)蘇的年份，今年分歧更大。如今，美股的估值也處于高位。此外，現(xiàn)在部分科技股龍頭的業(yè)績增速有放緩跡象，同時疊加美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期，美債收益率持續(xù)上行壓制了風(fēng)險偏好。

　　如果國債收益率保持在高位，上市公司將不得不面臨高企的借貸成本，美股投資者也會承壓。在2022年長期美債收益率飆升的背景下，標普500指數(shù)全年下跌19%。那也是過去6年中，美股基準指數(shù)唯一沒有錄得兩位數(shù)百分比上漲的一年。

　　自美聯(lián)儲2024年9月中旬開始降息以來，10年期美債收益率已累計攀升了逾100個基點。美債收益率這一驚人的漲幅在歷史上并不多見，德意志銀行數(shù)據(jù)顯示，自1966年以來的14個美聯(lián)儲寬松周期中，本輪周期迄今為止是10年期美債表現(xiàn)第二差的周期。

　　整體而言，張弛預(yù)計今年標普500指數(shù)全年會有5%—10%的漲幅，波動率會更大，持股體驗相對而言會不佳，現(xiàn)在這個階段可以主要關(guān)注一些防御性板塊，尤其是醫(yī)療板塊，現(xiàn)在的性價比已經(jīng)非常合適，科技股整體估值還是偏高，需要等待回調(diào)機會，催化劑非常有可能是特朗普上任推出關(guān)稅后的一段時間，今年2—3月對股市的利空會明顯一些。

　　“特朗普交易”下，一度大跌的黃金近期有所反彈，但接下來仍面臨一些阻力。鐘正生認為，盡管特朗普的政策可能增加全球經(jīng)濟政治不確定性，繼而增添黃金的避險價值，但持續(xù)走強的美債利率（尤其實際利率）和美元匯率，對金價產(chǎn)生直接壓制。

　　在張弛看來，黃金現(xiàn)在的驅(qū)動力主要是美國、中國的長期國債的收益率，另一方面就是避險情緒。今年黃金預(yù)計會有高個位數(shù)的增幅，但不如2024年強勢，投資者要做好心理準備。

　　比特幣方面，鐘正生分析稱，“特朗普交易”的加持延續(xù)較久，轉(zhuǎn)折出現(xiàn)在美聯(lián)儲12月議息會議后。比特幣的走向一度成為“特朗普交易”的晴雨表，因特朗普在競選期間承諾將美國打造成“全球加密貨幣之都”，并支持建立“比特幣戰(zhàn)略儲備”。

　　去年12月4日，特朗普宣布提名保羅·阿特金斯（Paul Atkins）為美國證券交易委員會（SEC）主席，其主張放松對加密貨幣的監(jiān)管，以支持美國加密貨幣行業(yè)的發(fā)展，這一提名也令市場對加密貨幣的追捧達到高潮。去年12月18日，鮑威爾表示，美聯(lián)儲不尋求改變現(xiàn)有法律以允許持有比特幣。比特幣當日應(yīng)聲下跌，目前仍在10萬美元關(guān)口下方。

　　“特朗普交易”何去何從？

　　近期美股、比特幣等資產(chǎn)大跌，“特朗普交易”出現(xiàn)部分“熄火”現(xiàn)象。

　　鐘正生表示，投資者仍在評估特朗普新政可能產(chǎn)生的影響?！疤乩势战灰住本植拷禍?，反映出投資者關(guān)注力由政策的“再通脹”效應(yīng)，轉(zhuǎn)向“貨幣緊縮”甚至“滯脹”風(fēng)險。究其原因，美聯(lián)儲2024年12月議息會議釋放的鷹派信號是導(dǎo)火索。而深層次原因是，特朗普新政本身存在矛盾之處——盡管其減稅、放松監(jiān)管等政策有利于經(jīng)濟增長，但關(guān)稅、驅(qū)逐移民等政策可能從供給端加劇通脹，導(dǎo)致美聯(lián)儲維持較高的利率水平。持續(xù)的高通脹與高利率環(huán)境可能抵消經(jīng)濟上行的力量，最終將美國經(jīng)濟引向滯脹。

　　具體來看，鐘正生認為三大因素共同驅(qū)動了交易風(fēng)格的轉(zhuǎn)變：一是，美聯(lián)儲12月議息會議的重要轉(zhuǎn)折；二是，美聯(lián)儲表現(xiàn)出較強的獨立性，包括在加密貨幣問題上；三是，“貝森特交易”偃旗息鼓，美國財政風(fēng)險階段性暴露。在上述背景下，10年期美債利率主要由期限溢價推升，加劇美股大盤壓力、觸發(fā)風(fēng)格切換。

　　經(jīng)濟數(shù)據(jù)則進一步加劇了交易風(fēng)格轉(zhuǎn)變。1月10日，美國勞工統(tǒng)計局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，去年12月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)為25.6萬人，為9個月最大增幅，遠超預(yù)期的16萬人；失業(yè)率意外降至4.1%，低于預(yù)期的4.2%；平均每小時工資環(huán)比增加0.3%，符合預(yù)期。

　　備受關(guān)注的通脹報告將于本周三公布，由于就業(yè)市場極具韌性且經(jīng)濟表現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)健，市場預(yù)測去年12月美國CPI年率會小幅反彈至2.8%，核心CPI則維持在3.3%，明顯高于美聯(lián)儲2%的通脹目標。

　　目前市場預(yù)計美聯(lián)儲今年可能只降息一次，不降息乃至加息的風(fēng)險也在升溫。美國銀行經(jīng)濟學(xué)家Aditya Bhave認為，在就業(yè)報告非常強勁之后，美聯(lián)儲降息周期已經(jīng)結(jié)束，如果核心PCE物價指數(shù)年率增長超過3%，且通脹預(yù)期上升，討論應(yīng)該轉(zhuǎn)向加息。對比來看，在非農(nóng)報告公布前，美國銀行預(yù)計今年會有兩次25個基點的降息。

　　無論是更加鷹派和獨立的聯(lián)儲，還是更加不可持續(xù)的財政前景，都制造了中長期美債利率的上行動力。鐘正生提醒，美股投資者可能更加關(guān)注企業(yè)盈利能否消化偏高的市場利率，期限溢價助推的美債利率未必能夠被經(jīng)濟增長和企業(yè)盈利所消化，所以引發(fā)了多數(shù)行業(yè)股價的下跌，首當其沖是周期股和中小盤股。另一方面，本輪美股科技股行情更多由中觀層面的AI發(fā)展所驅(qū)動，且與10年期美債利率多呈現(xiàn)正相關(guān)，一定程度上發(fā)揮了規(guī)避美債利率走高風(fēng)險的“避險屬性”。所以，現(xiàn)階段美股科技股龍頭表現(xiàn)出更強韌性。

　　特朗普上任在即，接下來“特朗普交易”又會如何演繹？鐘正生認為，特朗普上任后可能掀起新一輪“特朗普交易”，而具體的交易風(fēng)格取決于政策力度及“預(yù)期差”。特朗普在競選前后的公開政策表態(tài)是市場政策預(yù)期的坐標。如果移民、關(guān)稅等政策超預(yù)期，可能指向“滯脹交易”：股債承壓，美元強勢；若這些政策不及預(yù)期，或者“去監(jiān)管”和減少政府支出等政策力度較強，則有望出現(xiàn)“去通脹交易”：股債齊漲，美元走弱。

　　在張弛看來，特朗普交易的第一階段已經(jīng)接近尾聲了，第二波可能不會有第一波那么強，“特朗普交易”受益資產(chǎn)主要集中在馬斯克概念股和比特幣上，如果這兩類資產(chǎn)要進一步上漲，需要有更超預(yù)期的政策出現(xiàn)，難度較大。