如何理解“盤活存量信貸”？

激石Pepperstone(http://hppnl.com/)報道：

核心觀點

2023年11月27日，央行發(fā)布2023年3季度貨幣政策執(zhí)行報告（下文簡稱《報告》），專欄二和專欄三值得重點關注。

《報告》專欄二《盤活存量資金，提高資金使用效率》是對中央金融工作會議提出“盤活被低效占用的金融資源，提高資金使用效率”的理解闡釋。核心要點有二：

1. “不僅增量信貸能支持實體經濟，盤活低效存量貸款也有助于經濟增長”。目前我國信貸存量已經較高，每年都有信貸到期再投放，所以實際新發(fā)放的貸款遠大于信貸凈增量，如果存量信貸到期能從低效領域投向高效領域，比如城投地產貸款增速下降，“專精特新”貸款增速上升，信貸凈增量可能不多，但存量信貸結構和效率改善，也是信貸支持實體經濟的體現(xiàn)；

2.“不宜過于關注新增貸款情況”。專欄表示“我國經濟已由高速增長階段轉入高質量發(fā)展階段，信貸增速本身需要適配經濟增長逐步提質換檔，有時會導致短期信貸增長出現(xiàn)一些波動，要避免對單月增量等高頻數(shù)據(jù)的過度解讀”。這既是對近年信貸月度波動加大的回應，也是在引導市場降低信貸增速預期，與我們年度策略《新范式，新平衡》理解一致。在優(yōu)化“中央和地方政府債務結構”、“盤活被低效占用的金融資源”的要求下，我們預計未來一段時間社融中政府債占比會進一步上升，政府隱性債務控制環(huán)境下，信貸增量增幅有限，信貸增速可能會略有下行。

《報告》專欄三《積極主動加強貨幣政策與財政政策協(xié)同》末段提及海外央行購買國債，表示“雖然美國、日本央行購買國債，但其商業(yè)銀行持有的國債比重相對較低。在人民銀行的資金支持下，我國商業(yè)銀行持有的國債占比達64%，遠高于美國和日本的不足7%。”這是對我國央行持有國債較少的解釋和回應。但中長期看，長久期政府債持有比例上升導致商業(yè)銀行期限錯配壓力加大，同時隨著貨幣不斷增長，法定準備金率低位，央行也面臨長期基礎貨幣投放渠道受限的困境，央行增持國債解決目前困境的一種有效方式。

投資建議：貨幣中性，信貸降速，總量流動性均衡，未來核心矛盾看財政擴張與市場信心。8月份以來，財政重啟擴張，年底增加赤字，有望驅動企業(yè)和居民信心改善和存量儲蓄遷徙，廣義流動性樂觀。

風險提示：

（1）盤活信貸存量可能面臨約束。一方面新興產業(yè)內生信貸需求不高，過度信貸供給可能導致產能過剩；另一方面部分高效領域的盈利可能源自低效領域的債務，低效領域信貸增速下降，高效領域盈利能力可能也隨時下降變成低效領域；

（2）信貸增速降檔，需要財政擴張平滑，否則可能出現(xiàn)信用緊縮效應；

（3）中長期穩(wěn)定基礎貨幣投放不足，可能導致即使總量超儲不低，但實際貨幣政策感受偏緊。