美聯(lián)儲降息步伐放緩 大類資產(chǎn)如何配置

　　美聯(lián)儲降息步伐放緩的靴子落地，疊加鮑威爾釋放鷹派言論，大類資產(chǎn)短期或有調(diào)整風(fēng)險。未來市場交易邏輯可能更加關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的表現(xiàn)，目前看美國經(jīng)濟(jì)軟著陸預(yù)期升溫，明年美國經(jīng)濟(jì)可能會從軟著陸向復(fù)蘇轉(zhuǎn)變，這對大宗商品需求有一定提振。但未來美國利率下行空間或有限，美元指數(shù)或有進(jìn)一步抬升預(yù)期。長期來看，伴隨著經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，特朗普政府可能采取寬松財政刺激政策以及對外關(guān)稅政策等，通脹反彈預(yù)期將不斷升溫，避險和抗通脹屬性依然是支撐黃金價格的重要因素。

　　最近一輪加息周期到降息周期歷程回顧

　　美聯(lián)儲年內(nèi)最后一次利率決議終于落地，這是特朗普新政府上臺前，美聯(lián)儲最后一次議息會議，也是美聯(lián)儲2024年9月開啟降息周期以來的第3次降息。在本次利率決議前，由于經(jīng)濟(jì)韌性、勞動力市場改善以及通脹反彈等因素擾動，市場預(yù)計12月的利率決議將會是一次鷹派降息，且對明年暫停降息的預(yù)期升溫。

　　北京時間12月19日凌晨，美聯(lián)儲宣布將基準(zhǔn)利率下調(diào)25個基點，聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間從4.5%~4.75%下調(diào)至4.25%~4.50%。值得關(guān)注的是，本次點陣圖顯示，2025年美聯(lián)儲預(yù)計降息2次，而9月官員們曾預(yù)計會有4次降息，這一次出現(xiàn)了所謂的鷹派降息。利率聲明變動不大，但對本次降息25個基點，美聯(lián)儲內(nèi)部并未統(tǒng)一戰(zhàn)線，其中，克利夫蘭聯(lián)儲主席哈瑪克希望保持利率不變，即主張暫停降息。從經(jīng)濟(jì)預(yù)期來看，美聯(lián)儲對2025年經(jīng)濟(jì)展望預(yù)期樂觀。

　　美聯(lián)儲最新一輪加息周期自2022年3月啟動后，11次提高利率以應(yīng)對通脹飆升，最終令聯(lián)邦基金利率區(qū)間升至5.25%~5.5%的22年來最高水平。

　　2023年9月開始，美聯(lián)儲維持利率不變，直至2024年9月美聯(lián)儲4年來首次降息，而且頗具爭議地大幅度將利率直接下調(diào)50個基點，將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間從5.25%~5.5%調(diào)低至4.75%~5%。上一輪美聯(lián)儲降息是在2020年3月，這意味著，兩輪降息已經(jīng)相隔了四年半之長。隨后，在11月8日、12月19日的兩次利率決議中，分別再度降息25個基點。本輪降息周期中，美國聯(lián)邦基準(zhǔn)利率區(qū)間共計被下調(diào)1個百分點，令利率水平達(dá)到兩年來最低。

　　美聯(lián)儲本次鷹派降息基本符合市場普遍預(yù)期，此前，由于美國勞動力市場改善、通脹反彈預(yù)期升溫，市場的降息預(yù)測已經(jīng)明顯降溫，投資者對未來美聯(lián)儲降息步伐放緩有一定預(yù)期。近期公布的數(shù)據(jù)顯示，美國經(jīng)濟(jì)整體穩(wěn)健，美國GDP增速仍然強(qiáng)勁，在2024年三季度增長2.8%之后，四季度可能延續(xù)向好的勢頭。亞特蘭大聯(lián)儲的GDP模型在12月18日發(fā)布的預(yù)測結(jié)果顯示，2024年四季度美國經(jīng)濟(jì)將擴(kuò)張3.2%。因此，美聯(lián)儲擁有更多時間斟酌調(diào)整降息的步伐。

　　此外，美國近幾個月抗擊通脹的進(jìn)展不及預(yù)期，目前通脹水平依然高于美聯(lián)儲2%的目標(biāo)，這可能會促使美聯(lián)儲對降息按下暫停鍵。美聯(lián)儲關(guān)注的通脹指標(biāo)——個人消費支出物價指數(shù)（PCE）在9月和10月連續(xù)兩個月超預(yù)期增長。10月PCE同比上漲2.3%，高于前值2.1%；核心PCE同比上漲2.8%，高于前值2.7%。此外， CPI在10月和11月連續(xù)兩個月同比上漲2.7%；核心CPI連續(xù)4個月同比上漲3.3%，未來通脹反彈壓力較大。

　　12月美聯(lián)儲議息會議聲明的措辭與前次（11月）相比變化不大，增加了考慮未來利率調(diào)整時的“程度和時機(jī)”。不過，本次會議聲明顯示，美聯(lián)儲內(nèi)部統(tǒng)一戰(zhàn)線破裂，有官員希望保持利率不變，即主張暫停降息，美聯(lián)儲內(nèi)部分歧顯現(xiàn)。在這次議息會議中，19名參會官員參與了經(jīng)濟(jì)和利率的季度預(yù)測，其中12人參加了利率決策的投票。在投票時，12人中有11人投票贊成降息25個基點，Beth Hammack是唯一投反對票、支持不降息的官員。

　　在美聯(lián)儲11月降息時，所有參與投票的官員都一致支持降息25個基點，而在更早前9月降息50個基點時，偏鷹派的美聯(lián)儲理事Michelle Bowman投出了一張反對票，主張平穩(wěn)降息25個基點，而不是一次性降息50個基點，這是2005年以來首次有理事對利率調(diào)整通過投票表示異議。

　　綜合來看，本次議息會議聲明中，利率前景方面，將考慮進(jìn)一步降息的“幅度和時機(jī)”。點陣圖中值上調(diào)，顯示明后兩年將各降息兩次，但部分官員分歧嚴(yán)重。通脹前景方面，將2%的通脹達(dá)標(biāo)時間推遲至2027年，全面上調(diào)2024—2026年的預(yù)期，多數(shù)官員預(yù)計風(fēng)險傾向上行。經(jīng)濟(jì)前景方面，略微下調(diào)失業(yè)率預(yù)期，對經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步增長的措辭不變，上調(diào)今明兩年實際GDP增速預(yù)期，今年從2%大幅上調(diào)至2.5%。

　　多數(shù)政策制定者對2025年利率預(yù)期的中位數(shù)落在3.75%~4%，這意味著，以每次降息25個基點的步長來看，2025年預(yù)計將降息2次，而9月官員們曾預(yù)計明年會有4次降息，也就是說，這一次出現(xiàn)了所謂的鷹派降息。

　　美聯(lián)儲官員預(yù)計，2026年將降息兩次，每次25個基點，2027年將再降息一次。這意味著，2026年年底，美國利率將達(dá)到3.4%的水平，高于9月時美聯(lián)儲預(yù)測的2.9%。

　　從美聯(lián)儲對經(jīng)濟(jì)的預(yù)測來看，當(dāng)局對2025年經(jīng)濟(jì)增長依然保持樂觀態(tài)度，同時上調(diào)了明年的通脹預(yù)期。根據(jù)最新預(yù)測，美聯(lián)儲將2024年的美國經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測從2%上修至2.5%，將2024年年底的通脹預(yù)測從2.3%上修至2.4%，將失業(yè)率預(yù)期小幅下修至4.2%。美聯(lián)儲也將2025年的核心通脹預(yù)測從2.2%上修至2.5%，將失業(yè)率預(yù)期從4.4%下修至4.3%，同時將2025年GDP增速預(yù)測從2%上調(diào)至2.1%。

　　明年降息展望及對市場影響分析

　　美聯(lián)儲2025年降息節(jié)奏將放緩，特朗普政策或是影響美聯(lián)儲降息路徑的主要因素。由于美國經(jīng)濟(jì)維持較強(qiáng)韌性，12月點陣圖給出較為鷹派的指引，疊加鮑威爾放緩降息的表態(tài)，明年1月會議大概率將暫停降息，以觀察特朗普政策及其潛在影響。

　　基準(zhǔn)情形下，特朗普關(guān)稅等政策可能推高2025年下半年美國通脹，并掣肘美聯(lián)儲的降息節(jié)奏，預(yù)計美聯(lián)儲2025年上半年降息2次，下半年停止降息的可能性較大。考慮到近期美國增長動能維持韌性，若特朗普政策導(dǎo)致通脹回升時點更早或幅度更大，那么也不排除2025年降息幅度不到2次的可能。因此，明年重點關(guān)注特朗普各類政策落實情況，這將是影響美聯(lián)儲降息節(jié)奏的重要因素。

　　受美聯(lián)儲鷹派降息影響，資本市場巨震。美債收益率和美元上漲，一方面基于美聯(lián)儲未來降息步伐放緩，另一方面經(jīng)濟(jì)基本面有韌性，其中美元指數(shù)漲破108，10年期美債收益率突破4.5%。而非美貨幣、金價和美股跳水，道指一度跌超1100點，連續(xù)10日下跌。

　　美聯(lián)儲降息步伐放緩的靴子落地，疊加鮑威爾釋放鷹派言論，大類資產(chǎn)短期或有調(diào)整風(fēng)險。未來市場交易邏輯可能更加關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的表現(xiàn)。目前看美國經(jīng)濟(jì)軟著陸預(yù)期升溫，明年經(jīng)濟(jì)可能會從軟著陸向復(fù)蘇轉(zhuǎn)變，這對大宗商品需求有一定提振。但未來美國利率下行空間或有限，美元指數(shù)有進(jìn)一步抬升預(yù)期，這一層面對大宗商品有壓制。另外，明年1月特朗普上任后可能會“大刀闊斧”地推行各項政策，其中包括關(guān)稅政策的落實等，世界進(jìn)出口可能會受到一定影響，進(jìn)而對價格產(chǎn)生較大擾動。在美元走強(qiáng)、貿(mào)易關(guān)系存不確定性等因素影響下，人民幣匯率仍有較大的回落壓力。

　　長期來看，伴隨著美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，特朗普政府可能采取寬松財政刺激政策以及對外關(guān)稅政策等，通脹反彈預(yù)期將不斷升溫，實際利率依然趨于下行，對大宗商品存在利多支撐。此外，避險和抗通脹屬性依然是支撐黃金價格的重要因素。

　　對貴金屬而言，短期放緩降息靴子落地，美元和美債利率上行預(yù)期較強(qiáng)，貴金屬短期調(diào)整壓力較大。從中期來看，市場交易的邏輯或在經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)和特朗普上任后政策落地情況上，若經(jīng)濟(jì)持續(xù)表現(xiàn)超預(yù)期，降息預(yù)期或進(jìn)一步調(diào)整，貴金屬中期或?qū)挿鹗帪橹鳎婚L期而言，抗通脹和避險需求將繼續(xù)支撐貴金屬價格。風(fēng)險方面，關(guān)注美國經(jīng)濟(jì)超預(yù)期、美聯(lián)儲政策超預(yù)期、地緣局勢超預(yù)期等因素。